白酒「老三」名次丟了，第三季度業績又創下十五年新低。
「 三項業績指標全部告負。」 洋河股份（002304.sz）三季報顯示，「第三季度營收46.4億，同比下降44.82%；凈利潤6.3億，同比下降73.03%；扣非凈利潤4.6億， 同比下降81.41%。」
-81%的同比下滑，創下了洋河股份2010年以來，最低的第三季度扣非凈利潤。
其中，2024年前三季度，洋河營收275.16億元， 同比下降9.14%， 凈利潤85.79億元， 同比下降15.92%。
同期， 汾酒營收313.6億元，同比增長17.25%；瀘州老窖營收243億元，同比增長10.76%。
相較之下，洋河不僅丟掉了白酒「老三」的名次，還是增速唯一下降的一線白酒。
這樣的「成績」與「掌門人」張聯東一年多前喊出不低於18.5%的年增速目標，形成了鮮明對比。
「要實作白酒行業‘十四五’規劃，每年15%的增長率是不夠的。」在2023年5月召開的股東大會上，洋河股份董事長張聯東高調放話，「要實作企業從二次創業到二次騰飛再到二次跨越的'雙增’， 每年增長率需要不低於18.5%。」
要知道，在中秋、國慶「雙節」加持下，第三季度洋河的營收與凈利增速卻雙雙大降。作為淡季的第四季度，想要讓增速在下降中反轉，難度是可想而知。
按張聯東18.5%的經營目標，今年第四季度至少要實作117億元的營收，才能完成今年392.6億元的營收目標。
對比去年第四季度28.43億元的營收水平，洋河今年要實作18.5%的經營目標，那麽，第四季度同比增速就要超過300%。
從這個角度看，洋河是很難實作張聯東喊出的「目標」。
被錢砸丟的白酒「老三」
更令人擔憂的是，洋河 「廣告酒」 的打法略顯式微。
財報顯示， 洋河前三季度同比-9.14%的營收增速，還是花大力氣「砸錢」做行銷下的結果。
前三季度，銷售費用 為39億元，同比增長9.5% 。 洋河表示，主要是本期加大促銷力度，發生的促銷費用等增加所致。
其中，廣告促銷費一直霸占了洋河銷售費用支出的大頭。
上半年，洋河的廣告促銷費為 18.36億元，占銷售費用的七成。 較上一年同期的廣告促銷費為15.35億元，同比增長 19.5%。
早年間，名不見經傳的洋河，因廣告得名，坐上了白酒「老三」的交椅。
「世界上最寬廣的是海，比海更高遠的是天空，比天空更博大的是男人的情懷。」這句廣告詞曾刷屏各大電視台十幾年，洋河也憑借這句廣告詞被人們熟知。
但成也廣告，敗也廣告！
目前，洋河似乎陷入到砸錢打廣告也難拉動營收高增長的困局中—— 洋河用了比去年多了近一成的銷售費用，也沒能挽救營收下降的局面。
從銷售費用率來看，洋河前三季度的 銷售費用率為14.17%， 同期， 貴州茅台、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒分別為3.44%，8%、10.29%、9.27%。
洋河不僅在「茅五汾洋瀘」中，銷售費用率最高，而且還是一直需要保持增長的。可見，廣告對洋河賣酒的重要性。
相較之下，坐穩白酒「老三」名次的山西汾酒，則開始不需要過多依賴廣告賣酒了，其銷售費用的增長低於營收增速， 今年前三季度僅14.96%的銷售費用增長率，換得了營收17.25%的增速。
就在洋河大手花錢搞行銷砸丟白酒「老三」名次的同時，經銷商的備貨信心也未能激發。
截至三季度末，洋河的合約負債為 49.66億元， 較去年同期的55.16億元，同比 下降9.98%， 較去年末的111億元， 驟降超五成。
眾所周知，白酒行業普遍是先款後貨的模式，經銷商需要提前打款訂貨，酒企收到的訂貨款則是合約負債。
據年報數據，2020年-2023年，洋河股份經銷商數量分別為9051家、8142家、8238家和8789家。數量之多居一線白酒之首。
【產業資本】根據2023年洋河320.53億元的批發經銷額計算，洋河經銷商的平均銷售金額約為365萬元。同樣，在「茅五汾洋瀘」中居於墊底。
與此同時，洋河的經銷商每年都有較大數量 「換血」。 過去四年減少的經銷商數量，分別為2300家、2600家、1799家和2000家。
「在動銷不好的大環境下，洋河仍要求保持10%以上的營收增長，而且壓貨的同時，還給不了更多的優惠政策，對渠道庫存本來就高的經銷商來說，無疑是雪上加霜。」一位不便透露姓名的白酒經銷商表示,「所以不少的洋河經銷商只能選擇解約。」
但在他看來，經銷商的十分頻繁的變動，實際上就是在收割新經銷商的「韭菜」，貨壓不下去就再換一批新的經銷商，如此迴圈反復，收割了一茬又一茬。
不同於其他一線酒企，洋河采用的是深度分銷—— 廠家直控終端為主，經銷商負責打款與賣貨，廠家銷售人員負責行銷。
「洋河經銷商的單商規模小，做團購大額壓貨的能力弱。」上述經銷商表示，「大部份經銷商的資金實力一般，廠家想壓一些高端產品的貨都壓不下去。」
上述說法從側面驗證了洋河合約負債持續下降的原因，同時，也反映出了洋河未來業績增長的基礎不牢。
值得註意的是，名次掉到白酒 「第四」的洋河， 還要面臨眼下凈利潤被 「老五」瀘州老窖壓制的尷尬。
財報顯示，瀘州老窖前三季度實作營收243億元，同比增長10.76%，歸母凈利潤為116億元，同比增長9.72%。
直觀可見的是， 洋河今年前三季度85.76億元的歸母凈利潤，遠遠落後於瀘州老窖30億元。
要知道，洋河已 連續三年在歸母凈利潤上 被瀘州老窖超越壓制，而在今年前三季度營收落後32億元的情況下，瀘州老窖提前一個季度實作了歸母凈利潤的反超。
這也映照出了白酒「老四」洋河的 過度「虛胖」。
從銷售凈利率的角度來看，瀘州老窖的凈利率為53.82%，洋河的凈利率僅為36.85%，其銷售凈利率水平 低了瀘州老窖近17個百分點。
這意味著，洋河或掉入到了砸錢低效的 「死迴圈」 ，不僅挽救不了營收的下滑，還要面臨白酒「老四」地位不保的局面。
「喊著」高端化
白酒「老四」洋河」地位受沖擊的背後，是洋河高端化不力，市場空間難拓展， 幾乎一直在「陪跑」高端市場。
如同， 18.5%的增速目標一樣難以企及， 在高端化上，只是在喊喊口號。
在去年成都的春季糖酒會上，張聯東就提到，白酒行業已經進入深度競爭的階段，包括茅台現在渠道也在下沈，白酒行業競爭會越來越激烈。
「目前洋河股份弱在高端，但公司也正在全力發展。」他坦言，面對行業的變化，洋河股份當前主要的任務和目標就是堅定不移地打造海天夢幻三大單品，夢6+要快速超過100億元，「這是洋河股份的‘腰部’和‘底部’」。
同時，在夢9+等高端產品方面，洋河股份也在全力發展。張聯東表示，「我們已經在規劃，超高端我們占10%，一千價格帶我們占10%。」
事實上，在白酒行業存量賽局的馬太效應下， 高端產品先天不足的洋河，又談何容易！
在白酒行業有一種說法，得高端者得天下，資料顯示，目前白酒高端市場裏，超九成的份額都被飛天茅台、五糧液普五和國窖1573三大品牌占據。
「在白酒行業的馬太效應下，高端白酒市場已經被‘茅五瀘’占據了超九成份額，留給其他一線酒企的市場空間很小了。」上述券商分析師表示，「加之白酒的特點是中檔次高端向上拓展難，高端下沈卻很容易。」
以2024年上半年為例，瀘州老窖中高端酒營收占比為89.02%， 洋河中高檔酒占比下降至79.4%， 二者差距逐步拉大。
進一步從均價來看，洋河的平均噸價（營業收入/總銷量）為18.87萬元/噸，折合每瓶(500ML）約94元；瀘州老窖的平均噸價則為33.61萬元/噸，折合每瓶(500ML）約168元，接近洋河的兩倍。
按白酒市場檔次劃分慣例，100-300元為中端酒，300-500元中高端酒，500-800元為次高端酒，800元以上稱之為高端酒。
實際上， 洋河的中高檔酒的含金量並不高， 因為洋河「獨創」了新劃法， 將100元以上產品直接囊括到中高檔酒之列。
財報顯示，洋河定義的中高檔白酒價格為100元以上，而瀘州老窖的中高檔白酒定義為150元以上。
目前，洋河的高端產品有夢之藍M9、夢之藍·手工班、雙鉤的頭牌蘇酒等，但洋河從未對外披露這些硬剛「茅五瀘」的銷售數據。
大機率或是充當了一個高端市場「陪跑」的角色。
由於洋河刻意把高端產品的銷售數據，歸納到價格100元以上的中高檔酒中，因此只能從電商數據探究一二。
銷售數據顯示，洋河京東超市銷量達到300萬+的產品僅有海之藍，其均價為100-150元。可見，在洋河營收近九成的中高檔酒中，主打產品依舊是百元檔產品。
從這個角度看，不願披露高端產品銷售數據的洋河，或意在遮蔽高端市場缺乏話語權的痛點，以及模糊張聯東喊了三年且建樹不多， 一直在「陪跑」的高端化。
眾所周知，在高端市場是白酒必爭之地。
券商研報顯示，高端白酒的馬太效應愈發明顯，2023年「茅五瀘」高端白酒收入市占率分別為57%、30%、7%，高達94%；若茅台與五糧液加速下沈次高端市場，留給洋河等一線酒企的份額則會越來越少。
「白酒行業在2017年後步入‘擠壓式’增長時代，行業集中度不斷提升，馬太效應明顯，品牌進入存量競爭的時代，洋河品牌深度不夠的缺點一直存在。」上述分析師指出，存量賽局的市場下，洋河的競爭力就明顯力不從心了，缺乏高端市場話語權的洋河，二級市場自然就不會給予其頭部白酒的估值待遇。
截至11月26日收盤，洋河股價84.42元， 市值1272億元； 瀘州老窖股價136.87元， 市值2015億元。二者的市值差距超700億元。
國海證券研究所一篇分析文章認為，洋河市值被低估的原因有兩方面：
其中，一方面是過去因行業原因，公司中檔產品收入占比過高，導致市場向次高端升級的過程中，業績彈性無法快速釋放。
另一方面是洋河自身管理和組織調整也存在問題，譬如組織架構、激勵制度、渠道模式和品牌序列的梳理等方面。
洋河營收規模盡管在今年前三季度保住了 白酒「老四」 的名次，但其1272億元的市值反而被 "老五"瀘州老窖 輕松超越的事實。
或許，反映出了二級市場對洋河「喊著」在高端化的擔憂……
（本文基於公開數據與資料分析，尚不構成任何投資建議。）
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