文：權衡財經iqhcj研究員 李力
編：許輝
常州瑞華化工工程技術股份有限公司（簡稱：瑞華技術）擬在北交所上市，保薦機構為中信建投證券。公開發行股票不超過1,739.20萬股（含本數，未采用超額配售選擇權）。公司及主承銷商可以根據具體發行情況擇機采用超額配售選擇權，超額配售不超15%，即不超過260.80萬股（含本數），包含采用超額配售選擇權發行的股票數量在內，公司本次擬向不特定合格投資者發行股票數量不超過2,000萬股（含本數）。
公司本次擬使用募集資金4.174億元，用於12000噸/年催化劑計畫、10萬噸/年可降解塑膠計畫。公司2024年歸屬於母公司所有者的股東權益為5.012億元，較2023年的4.405億元增長13.76%。8月30日北交所發出核準結果公告，同意瑞華技術向不特定合格投資者公開發行股票註冊。
瑞華技術實控人控股過半，兩次分紅計億元；經營業績波動大，毛利率大降後有所回升；客戶集中度較高，客戶信賴度不及國外企業，研發占比下滑；原材料成本上漲，非經營損益過千萬；應收賬款和存貨走高，第一大客戶曾出生產事故。
實控人控股過半，兩次分紅計億元
瑞華技術控股股東、實際控制人為徐誌剛，直接持有公司32,124,784股股份，占比53.54%，為公司第一大股東，現任公司董事長。徐誌剛透過直接持股控制公司3,212.48萬股份的表決權，實際控制公司的經營管理，因此認定為公司的控股股東及實際控制人。
本次發行的保薦機構中信建投證券的全資子公司中信建投投資持有公司1,676,445股，占本次發行前股份的比例為2.79%。
公司控股股東、董事長徐誌剛與自然人郭洪林存在債權債務關系。2020年7月3日，郭洪林透過其控制的山東聯成化學工業有限公司（以下簡稱「山東聯成」）向公司轉賬2,00萬元用於支付徐誌剛與郭洪林之間的債務，2021年11月24日，公司將該款項支付給徐誌剛。後因徐誌剛認為應由其與郭洪林之間獨立結清債務關系，2021年12月29日，徐誌剛退還上述款項至公司帳戶，2021年12月30日，公司將上述款項退還給山東聯成，2022年3月8日，郭洪林將該款項支付給徐誌剛。
2021年12月3日，公司副總經理談登來代公司參與常州市金壇區振興瓦斯化工有限公司的土地司法競拍，公司將80萬元匯入談登來帳戶用於支付競拍保證金，後因競拍未成功，談登來於2021年12月7日將上述競拍保證金原路退回至公司帳戶。
報告期內，公司關聯方連續為公司及其子公司的銀行借款或融資租賃事項提供無償擔保或保證。報告期內公司借款均按期還本付息，不存在公司關聯方因公司借款違約而實際承擔擔保或保證責任的情形。
2020年至今公司共進行兩次現金分紅，合計分紅金額1.10億元；募投計畫擬使用3.15億元用於「12000噸/年催化劑計畫」，其中預備費及流動資金5539萬元；報告期內，公司尚未開展催化劑的自主生產，該業務系2020年新增業務，各期收入分別為818.02萬元、1,556.88萬元和0.00萬元。擬使用1.02億元用於「10萬噸/年可降解塑膠計畫」，報告期內公司尚未開展可降解塑膠的生產。
證監會要求公司，結合報告期內未開展催化劑及可降解塑膠生產的情況進一步說明公司募投計畫的合理性，是否具備相應的技術支撐，與現有業務是否協同。結合報告期內大額分紅情形說明補充流動資金使用的具體安排及合理性。
經營業績波動大，毛利率大降後有所回升
瑞華技術成立於2007年，致力於為化工企業提供基於化工工藝包的成套技術綜合解決方案，主要產品為化工工藝包、化工裝置和催化劑。2021年-2023年，公司營業收入分別為1.422億元、3.26億元和3.945億元，2022年和2023年營收增幅分別為129.25%和21.01%；各期凈利潤分別為3,657.29萬元、7,861.47萬元和1.139億元，業績存在較大波動。
根據盈利預測結果，瑞華技術2024年預計實作營業收入6.203億元，同比增長57.26%，預計實作凈利潤1.172億元，同比增長2.91%；2025年預計實作營業收入7.09億元，同比增長14.30%，預計實作凈利潤1.239億元，同比增長5.65%。2024年和2025年的營業收入增幅高於凈利潤，主要與營收構成和各業務的毛利率差異較大密切相關。
瑞華技術主要服務/產品為化工工藝包、化工裝置和催化劑，三類業務的合約規模及毛利率存在較大差異，尤其是工藝包的技術含量較高，毛利率較高，當年有無較大金額的工藝包交付對當年凈利潤的影響較大，但各個業務的發展情況與對外開拓情況及下遊客戶計畫建設規劃密切相關。受此影響，公司在未來一段時間內仍將面臨經營業績波動的風險。
公司本次募投計畫之一「10萬噸/年可降解塑膠計畫」擬新建可降解塑膠生產線，生產和銷售PBS、PBAT、PBT等產品。該募投計畫實施後，公司主營業務將在化工工藝包、化工裝置、催化劑的基礎上新增高端新材料化工產品，若按裝置滿產能測算，新增產品營業收入占比將超過50%，屆時公司將由化工技術服務的輕資產營運模式轉變至自主生產催化劑及可降解塑膠等高端新材料的重資產營運模式，公司綜合毛利率亦將出現一定振幅的下滑。
權衡財經iqhcj註意到，可降解塑膠的募投計畫與公司現有業務在經營模式方面存在一定差異，公司進入新領域後存在一個逐步適應的過程，若不能正確把握化工品市場動態和行業發展趨勢，未能按照下遊客戶需求及時提供符合要求的產品，可降解塑膠業務開發不及預期，則會出現業務轉型進度、效果及規模不達預期的風險，對公司的業績造成一定的負面影響。
報告期內，公司主營業務毛利率分別為72.34%、42.60%和54.50%，波動較大但整體維持在較高水平。
近年來，受石油化工行業持續推進供給側結構性改革、煉化一體化和「碳中和、碳達峰」政策的影響，公司下遊苯乙烯、環氧丙烷、順酐等行業新建產能逐步釋放，但需求增速放緩，低於產品產量增速，供需缺口縮小。根據卓創資訊統計數據，2023年中國苯乙烯供需缺口為42.46萬噸，同比下降26.88%；環氧丙烷供需缺口為34.14萬噸，同比上升16.76%。
如果未來公司下遊行業產能釋放速度高於需求增速的現象未能改善，則可能出現下遊行業產能過剩、市場景氣度下滑的風險，屆時下遊結構性產能過剩風險將傳導至化工技術服務行業和化工裝置制造行業，導致部份化工計畫建設或生產暫停，降低下遊客戶對工藝包、裝置和催化劑的需求，進而影響公司未來的盈利能力。
客戶集中度較高，客戶信賴度不及國外企業，研發占比下滑
瑞華技術的技術及產品成功服務中石油、中信國安、浙石化、振華石化、福建海泉、福州萬景、洛陽煉化、安徽嘉璽、東明石化和盛騰科技等眾多大型國有及民營石油化工企業，並與霍尼韋爾UOP、科萊恩、瑞士Sulzer、中國寰球等上下遊國內外知名專利商、設計院建立了良好的合作關系。
報告期內，公司向前五大客戶銷售的金額合計為1.287億元、2.902億和3.912億元，分別占當期營業收入的比例為90.52%、89.01%和99.17%，其中2022年，公司對第一大客戶浙江石油化工有限公司及其關聯方的銷售收入占營業收入的比例為56.59%，超過50%。公司客戶集中度較高，但前五大客戶重復度不高，主要系由公司業務特點決定。
此外，報告期內，瑞華技術與中信國安化工有限公司子公司東明中信國安瑞華存在關聯關系。
瑞華技術在化工裝置制造業務上主要的競爭對手為錫裝股份以及惠通科技；在石油化工專業技術服務領域的主要競爭對手為霍尼韋爾UOP、惠生工程、荷蘭殼牌、利安德巴賽爾和天津渤化工程有限公司；在石油化工催化劑領域的主要競爭對手有霍尼韋爾UOP、荷蘭殼牌、中觸媒、建龍微納和鼎際得，霍尼韋爾UOP、荷蘭殼牌。
與國外相比，中國石油化工行業起步較晚，相關工藝技術和裝置的研發時間更短，因此國外化工企業在工藝技術、裝置效能上相對更為成熟，工業化成功案例更為豐富。盡管包括瑞華技術在內的國內化工企業正透過快速發展逐步縮小與國外企業的差距，提供的產品及服務物美價廉，但國外企業存在先發優勢，下遊客戶對國外技術認可度較高，對國內企業信賴度不足，比如會在產品測試中為國內企業設定更繁多的檢測程式、執行更嚴格的標準等，導致公司在開展業務時面臨一定的障礙。
截至2023年12月31日，公司擁有專利60項，其中發明專利36項，實用新型專利23項，國際專利1項。公司及子公司共有技術人員56名，占員工總人數的30.43%。其中，公司核心技術人員有4名，分別為徐誌剛、吳非克、周海燕與和成剛。
報告期內，瑞華技術持續投入研發，研發投入金額分別為1,560.33萬元、1,797.62萬元和2,148.77萬元，占營業收入比例分別為10.97%、5.51%和5.45%。
原材料成本上漲，非經營損益過千萬
瑞華技術全資子公司瑞凱裝備主要產品為化工裝置，直接材料占營業成本的比例約為80%，業務開展中對鋼材等原材料需求較大，鋼材成本占營業成本比重較高，根據中國鋼鐵工業協會按周為頻率統計的鋼材綜合價格指數，2021年初至2024年5月末，價格指數在104.57-174.81範圍內上下波動，平均值為123.98，中位數為115.67，鋼價波動較大。
如未來鋼材等原材料繼續上漲或有較大波動，則會導致瑞凱裝備經營成本增加，可能對公司利潤及經營業績造成較大不利影響。以2022年為例，假設其他因素保持不變，當直接材料價格上升5%時，專利專有裝置毛利率下降3.19個百分點；當直接材料價格上升10%時，專利專有裝置毛利率下降6.38個百分點。
報告期各期末，公司無形資產賬面價值分別為1,494.56萬元、4,723.99萬元和6,369.95萬元，占非流動資產的比重分別為12.67%、27.84%和32.34%。2022年末和2023年末無形資產賬面價值較上年末增加分別系因子公司山東瑞綸、瑞凱裝備購買工業用地。
報告期內，瑞華技術向前五大供應商采購的金額合計為6834.29萬元、5433.9萬和1.299億元，分別占當期采購總額的比例為41.78%、50.37%和59.89%。
報告期內，公司非經常性損益主要包括政府補助、投資收益、非流動性資產處置損益及偶發性的稅收減免等。2021年度、2022年度和2023年度，歸屬於母公司股東的非經常性損益凈額分別為-398.17萬元、1,357.03萬元和390.18萬元，占歸屬於母公司股東的凈利潤的比例為-10.89%、17.26%和3.42%。
瑞華技術選擇的上市標準第一款標準，即預計市值不低於2億元，最近兩年凈利潤均不低於1,500萬元且加權平均凈資產收益率平均不低於8%，或者最近一年凈利潤不低於2,500萬元且加權平均凈資產收益率不低於8%。2022年、2023年公司扣非歸母凈利潤孰低分別為6,504.45萬元和11,002.57萬元，加權平均凈資產收益率分別為17.31%和25.72%
應收賬款和存貨走高，第一大客戶曾出生產事故
報告期各期末，公司應收賬款賬面余額分別為1.496億元、1.579億元和1.428億元，占期末流動資產的比例分別為29.08%、27.17%和22.69%。報告期各期末應收賬款賬面余額占流動資產比重較大。
寧波科元系公司2020年度第一大客戶，其在2021年5月發生安全生產事故導致停產，資金周轉出現困難，未能及時付款，因此對其2021年底的應收賬款公司按30%單項計提壞賬準備。2022年4月，寧波科元與公司簽訂還款計劃，於2022年4月開始按還款計劃還款，因此對其2022年末的應收賬款公司不再單項計提壞賬準備，而是按照賬齡計提。2022年12月，寧波科元再次發生安全生產事故，受此影響其在2023年5月後未能按照還款計劃按期還款，同時考慮賬齡較長的因素，對其按100%單項計提壞賬準備。
報告期各期末，公司存貨賬面余額分別為1.72億元、1.294億元和1.874億元，存貨規模波動較大。報告期各期，公司存貨周轉率分別為0.36、1.24和1.13。
報告期各期末，公司的資產負債率分別為46.83%、44.73%和46.68%，整體保持穩定。2021年末略高於同行業可比公司平均資產負債率，低於雲鼎科技和惠通科技。錫裝股份、中觸媒及鼎際得均在2022年上市完成融資，雲鼎科技完成非公開發行股票，致使可比公司2022年的資產負債率下滑較大。
報告期各期末，公司流動比率分別為1.87、1.76和1.71，速動比率分別為1.19、1.28和1.14，低於可比公司平均水平，與同行業上市公司相比，公司營運資金實力方面尚存在一定差距。
註冊制下，IPO企業更應該註重信披品質，其經營指標能否滿足上市要求，後續的永續經營狀況，行文有限，權衡財經iqhcj無法一一指明，本文行文均來自信源，也僅為權衡財經iqhcj提醒利益相關方投資者更應關註的企業風險所在，不作全面的參照。
